公司治理是指一组制度安排,用以连接并规范财产的所有者(股东)、受托者(董事会)、代理人(经理)等权益人之间有关经营与权利的配置关系。其中股东大会作为公司治理中代表股东权益的权力机构。

是行使股权约束的主要力量。在股份公司产生之初,并无股东大会的设置。至19世纪,股东大会作为公司最高权力机构被确立了下来,公司经营的重大事项由股东大会决策;公司董事经由股东大会选举产生,不拥有独立的法定权力,其执行业务决策须依照章程授权和股东大会的决议。这种权力分配格局被称为股东大会中心主义。早期实行这种股东大会中心主义,与当时的经济背景密不可分。当时公司的发展处于“幼年时期”,规模小,股东人数不多,业务相对简单,股东有可能也有能力对公司进行经营管理与决策。

随着生产力水平不断提高,大规模的现代股份公司大量涌现,资本不断扩张,股权高度分散,股东大会庞大而笨拙,开会的成本高而效率低,难以适应纷繁复杂、瞬息万变的市场,为数众多的股东往往难以做到对公司的业务经营实施统一有效的控制,由此传统的“股东大会中心主义”的治理模式出现了失效问题。

Bede和Means于1932年有关委托代理理论提出,股东进行监督管理的交易成本大于可能获得的利益,在所有权分散和集体行动成本很高的情况下尤其如此。

鉴于上市公司股权分散的事实,中小股东无力花费成本对公司经营进行监督。这种监控成本就是所谓代理成本,包括:出资人与代理人的签约成本;监督与控制代理人的成本;限定代理人执行最佳决策的成本,或执行次佳决策所需的额外成本;剩余利润的损失等。[1]

众多分散的中小股东可能对参与股东大会,行使监控权上表现得比较消极。罗伯特.C.克拉克(1986)总结出三方面的原因:第一,理性的冷漠(rationalapathy)。即当股东在投票决定对公司决策赞成与否之前,为做出理性判断而获取信息的成本要大于因投票而获得的利益。第二,“免费搭车”。即在股权分散的情况下,每一个股东都希望其他股东积极行使监督权,而使自己获利,其结果是无人行使监督权。第三,公平问题。即如果某些股东为自己的利益积极行使了股东权,为此耗费自己的成本,而由此获利的将是全体股东,这种不公平妨碍了股东积极行使投票权。因此,上市公司分散的股权结构导致了股东大会对代理人的监督约束不利。[2]

研究认为,对于上市公司,由于控股股权集中在少数大股东手中,由此导致了另一类代理问题,即控股股东掠夺小股东。[3]LaPorta(1999)认为,控股股东和外部小股东的利益并不一致,两者之间经常出现严重的利益冲突。控股股东一旦控制了企业,他们常常利用企业的资源谋取私利,损害其他股东的利益。

Johnson,LaPorta,Lopez-de-Silanes和Shleifer(2000)使用“利益输送”一词来描述控股股东转移企业资源的行为。LaPorta等(1999)和Claessens等(2002)认为,上市公司主要的代理问题是控股股东掠夺小股东,在新兴市场,这类代理问题尤其严重。[4]

在此情况下,中小股东“用脚投票”似乎是理性的选择,他们转而把兴趣转向关注股票收益率的变化上。如果股东对公司经营状况不满意,就会选择“用脚投票”,通过卖出公司股票迫使经理改善经营。但是,“用脚投票”是一种消极防御机制,不能从根本上保障中小股东的权益,也无益于上市公司质量的整体提高,一旦中小股东投资积极性严重受挫,将影响证券市场健康发展。

很多研究表明,保护小股东利益对金融市场的健康发展具有重要意义。LaPorta等发现,从法律上保护小股东和债权人免受控股股东和管理者的掠夺,有利于促进金融市场发展,提高资本配置效率。[5]